En Estados Unidos, el crecimiento del primer trimestre decepcionó al consenso con un avance del producto interior bruto (PIB) del 2,3% interanual, frente al 2,8% del cuarto trimestre de 2010. Este resultado lleva las previsiones de crecimiento para el conjunto de 2011 claramente por debajo del 3%. El menor dinamismo se explica por la caída de dos componentes relativamente volátiles como son el gasto público en defensa y la inversión en construcción. Sin embargo, el consumo privado mostró un buen tono, al crecer un apreciable 0,7%, pero dentro de una tónica de ralentización, que se ha visto corroborada por los resultados de las ventas minoristas de abril. En cambio, la buena marcha de los beneficios empresariales y el relativamente menor endeudamiento de las empresas no financieras ayudó a que la inversión en equipo siguiera mostrándose fuerte, con una aceleración en el primer trimestre que se concretó en un crecimiento del 3,9% intertrimestral. Por lo que se refiere al mercado de trabajo, la creación de empleo sigue siendo lenta con relación a recuperaciones anteriores, pero mantiene un ritmo apreciable.
En el apartado de precios continúa el repunte de la inflación, con un índice general de precios al consumo (IPC) que en abril subió un 3,2% interanual, cuando en enero era del 1,6%. Sin embargo, más de la mitad del repunte es atribuible al encarecimiento del petróleo que, por el momento, no se traslada a los otros sectores de la actividad económica. En este sentido, el IPC subyacente, que excluye los precios de energía y alimentación, subió un más moderado 1,3%, lastrado por la baja utilización de la capacidad productiva. Por este motivo, no prevemos cambios próximos en la política monetaria de la Fed, y no esperamos que inicie las subidas de tipos de interés antes de principios de 2012.
Otro dato de crecimiento esperado era el correspondiente a Japón, para valorar los efectos económicos del terremoto y posterior tsunami. Pues bien, el PIB retrocedió un 0,7% interanual en el primer trimestre de 2011, por efecto no solo de los fenómenos citados sino también de la dinámica bajista que la economía viene arrastrando desde mediados de 2010. Esta falta de tono de la actividad económica queda reflejada en la debilidad del consumo privado, y en la fuerte desaceleración de las exportaciones. Los primeros efectos del terremoto y de la crisis nuclear de Fukushima se dejaron sentir ya en las existencias, que contribuyeron casi a la mitad del retroceso del primer trimestre. En menor medida, la inversión en equipo también se replegó. Para el segundo trimestre del año se espera otra contracción. La conjunción de estos efectos con la situación de debilidad previa hace muy probable que la economía japonesa retroceda cerca de un 1% en el conjunto de 2011, con riesgos a la baja.
En contraste con la situación japonesa, las grandes economías emergentes asiáticas mantienen un crecimiento robusto en un entorno de tensiones inflacionistas. La economía china avanzó un 9,7% interanual el primer trimestre del año, mientras que la inflación, que se resiste a bajar, se situó en el 5,3% en abril frente al 5,4% de marzo; para frenar el recalentamiento, las autoridades volvieron a subir el coeficiente de caja, el quinto ascenso en lo que va de año, que se añade a los cuatro aumentos del tipo de interés de referencia desde octubre, a las limitaciones de crédito y a una leve apreciación del tipo de cambio. En la India, que a finales del año pasado crecía un 8,2%, la autoridad monetaria sorprendió este mes aumentando de nuevo el tipo de referencia en 25 puntos básicos hasta el 7%, en su intento por desacelerar la escalada de la inflación, que en marzo marcó un 9%.
Buena parte de estas tensiones inflacionistas se derivan de la trayectoria de las materias primas. Sin embargo su evolución se ha frenado en las últimas semanas. El precio del petróleo deshizo parte del alza después de una racha de siete meses continuados de subidas. Entre el 20 de abril y el 20 de mayo, el precio del crudo bajó un 10,5% para situarse cerca de los 110 dólares por barril, lo que significa un incremento de alrededor del 19% desde inicios de año. El resto de las materias primas ha seguido la estela del petróleo, con excepciones entre los alimentos. Los metales básicos experimentaron retrocesos generalizados, destacando la pérdida del 10,3% del níquel. Entre los alimentos, el azúcar, el té y el café tuvieron retrocesos pero la previsión de un año seco hizo que se apreciaran el trigo, el arroz y la cebada. Por su parte, el oro se mantuvo por encima de los 1.500 dólares por onza, muy cerca de los máximos históricos alcanzados, capitalizando así las incertidumbres que siguen afectando a la economía global.
En claro contraste con lo sucedido en Estados Unidos y Japón, el crecimiento económico de la eurozona batió ampliamente lo esperado por el consenso de analistas. La tasa de crecimiento del PIB del primer trimestre se incrementó en medio punto hasta el 2,5%, gracias al arranque de Alemania y Francia, que ponderan casi la mitad de la eurozona. Estos resultados fuerzan la revisión al alza del crecimiento esperado en 2011, del 1,5% hasta el 1,9%. La mala noticia es que los tres países de la eurozona intervenidos (Grecia, Irlanda y Portugal) presentaban retrocesos del PIB en tasa anual en los tres primeros meses del año.
En mayo, precisamente, se ha concretado el programa de ayuda financiera a Portugal, que asciende a 78.000 millones de euros, que se harán efectivos en tres años condicionados a una reducción drástica del déficit público (9,1% del PIB en 2010) y a un conjunto de reformas económicas y financieras. Por lo que se refiere a Grecia, se discute la posibilidad de adoptar un segundo rescate, a la vista de que no se están cumpliendo los objetivos del primero. El deterioro económico y financiero del país se manifiesta, entre otros, en nuevos recortes de su rating y en una deuda pública sobre PIB que en 2011 se prevé alcance el 158%. También se ha apuntado la posibilidad de reestructurar la deuda griega a fin de reconducir la situación actual, pero el Banco Central Europeo (BCE) se opone a esta medida por sus consecuencias negativas no solo para Grecia sino también para otros países en dificultades y para el conjunto de la eurozona.
En este contexto, las turbulencias en el mercado de la deuda soberana se han reavivado por el efecto contagio, llevando los diferenciales de la periférica respecto a la alemana a nuevos máximos. La deuda española, que en las últimas semanas había conseguido cerrar parte del spread, ha sufrido un aumento de la prima de riesgo hasta los niveles de marzo, cercano a los 270 puntos básicos. No obstante, y a pesar de estos repuntes puntuales de las tensiones, la evolución del spread de la deuda española con la alemana se ha comportado de manera relativamente estable a lo lar- go de los últimos meses.
El BCE, por su parte, está preocupado por salvaguardar la estabilidad de precios en un momento en que el IPC armonizado de la eurozona ha escalado hasta el 2,8% y la inflación subyacente hasta el 1,8% interanual. Así, parte del incremento de precios derivado de las subidas de la energía y de la alimentación se está trasladando al precio de venta al público de los bienes y servicios finales. Tras la subida del tipo de interés de referencia hasta el 1,25%, economistas e inversores descuentan que las próximas subidas, seguramente realizadas en tramos de 25 puntos básicos, podrían llevarse a cabo en julio y en el último trimestre del año.
La combinación de aumentos de los tipos de interés de referencia del BCE y la persistencia de un diferencial de tipos todavía apreciable no ayudan a la economía española a retomar la senda de recuperación necesaria tras la profunda recesión atravesada. A pesar de ello, la economía española también aportó su parte de sorpresas positivas en el primer trimestre, con un crecimiento del PIB del 0,3% respecto a finales de 2010. La tasa de avance interanual se situó en el 0,8%, dos décimas por encima de la cifra registrada el trimestre anterior. Dicho avance se nutrió principalmente del arranque de las exportaciones, sobre todo de bienes e impulsadas por el tirón francoalemán, así como por el aumento del gasto público. En contrapartida, la contribución de la demanda privada interna al crecimiento fue negativa, debido al estancamiento del consumo y al retroceso de la inversión.
Vista la evolución de los distintos elementos del PIB de enero a marzo y los indicadores disponibles, las perspectivas son que la reactivación de la economía avance a un ritmo muy contenido. Una de las claves reside en el consumo de las familias, muy condicionado por la evolución de las rentas y por el aumento de la inflación. En abril, el IPC volvió a estar marcado por la continuidad de la evolución alcista del precio del petróleo, de manera que la tasa de variación interanual del IPC aumentó dos décimas hasta el 3,8%, la tasa más alta desde septiembre de 2008. Sin embargo, esperamos que la inflación este mes haya marcado su máximo y que a partir de ahora vaya remitiendo paulatinamente. La deteriorada situación del mercado de trabajo tampoco ayuda a la mejora del gasto de consumo, con un desempleo cuya tasa alcanzó el 21,3% en el primer trimestre. En dicho periodo, la ocupación cayó un 1,4% interanual en términos de puestos de trabajo equivalentes a tiempo completo. No obstante, se espera que en el segundo y tercer trimestres se registre una cierta mejora en el mercado de trabajo.
En definitiva, dada la frágil evolución que se espera de los principales componentes de la demanda interna, la capacidad de recuperación estará a expensas del sector exterior. En este sentido, el hecho de que las dos mayores economías europeas, junto a las nórdicas, hayan experimentado tasas de crecimiento elevadas en el primer trimestre mejora las perspectivas para las ventas al exterior y el volumen de turistas de los próximos meses. Fuera de la Unión Europea, el elevado crecimiento de las economías emergentes y una menor fortaleza del euro contribuirán también al sostenimiento de la actividad en un año clave para la consolidación de la recuperación.
