Coyuntura española. Actividad económica.

Los datos de la contabilidad nacional para el primer trimestre de 2011 muestran que la actividad económica continuó su suave senda de recuperación. Así, el producto in­terior bruto (PIB) creció el 0,3% en el pri­mer trimestre de 2011, situando la tasa de avance interanual en el 0,8%, dos décimas por encima de la cifra registrada el trimes­tre anterior.
Este incremento del PIB fue mejor de lo previsto gracias, parcialmente, al aumen­to del gasto público, del 1,4% en el trimes­tre, que superó ampliamente nuestras ex­pectativas. En cambio, los datos referentes al consumo de los hogares y a la inversión en bienes de equipo mostraron un total estancamiento. La debilidad del consumo de las familias ya era en parte palpable vista la evolución de las ventas minoristas, que en el mes de marzo volvieron a caer, situando la tasa de variación interanual en el –8,7%. Por lo que respecta a la inver­sión en construcción, esta continuó retro­cediendo, aunque a un ritmo menor. En su conjunto, por tanto, la contribución de la demanda interna al crecimiento inter­anual acabó siendo negativa, restándole seis décimas. Ello significa que, tal y como se esperaba, el sector exterior fue el motor de crecimiento del PIB en el primer tri­mestre del año.
Cabe señalar, no obstante, el papel dispar de las exportaciones entre bienes y servi­cios. Mientras las ventas al exterior de bie­nes aumentaron muy significativamente, la partida de servicios retrocedió, a pesar del buen comportamiento del turismo.
Ello indica que las exportaciones de servi­cios no turísticos cayeron sustancialmen­te. El crecimiento importante de las expor­taciones de bienes coincide con la mejora de la producción industrial de los bienes intermedios y de equipo, más proclives al mercado exterior, observada durante los tres primeros meses de 2011. Por el contra­rio, los datos muestran una caída signifi­
cativa de la producción industrial de los bienes de consumo, especialmente los du­raderos.
Vista la evolución de los distintos elemen­tos del PIB de enero a marzo y los indica­dores disponibles, las perspectivas son que la reactivación de la economía se des­acelere un poco en el segundo trimestre.
En primer lugar, las presiones sobre el consumo de las familias siguen siendo importantes, tal y como queda reflejado en la errática recuperación del índice de con­fianza del consumidor, que ha mantenido una tendencia muy plana los últimos tri­mestres. En este sentido, la prolongación de las presiones inflacionistas seguirá impidiendo la recuperación de la renta disponible. Asimismo, es probable que haya una subida gradual de los tipos de interés. La pobre evolución de la ocupa­ción tampoco ayuda. En el primer trimes­tre, esta cayó un 1,4% interanual en tér­minos de puestos de trabajo equivalentes a tiempo completo. No obstante, se espera que en el segundo y tercer trimestres haya un respiro en el mercado de trabajo. Por lo tanto, de la lectura de todas estas varia­bles se desprende que el consumo progre­sará el próximo trimestre, pero muy len­tamente.
En segundo lugar, el aumento del gasto público del primer trimestre difícilmente se repetirá en lo que queda del año, dado el firme compromiso del Gobierno de redu­cir el déficit, reflejado en la Actualización del Programa de Estabilidad del periodo 2011­2014 de finales de abril. Ciertamente, la rebaja del déficit a lo largo del ejercicio de 2010 significó un retroceso del consumo público del 0,7% anual. Así pues, el cum­plimiento del objetivo de reducción del déficit para este año implicará que el gasto público probablemente tenga importantes retrocesos en los próximos trimestres.
El limitado avance del gasto de las familias y la débil evolución del gasto público no reabrirán el apoyo de la inversión. Concre­tamente, el mejor comportamiento de la inversión destinada a la producción de bie­nes será insuficiente para contrarrestar el retroceso de la inversión en construcción.
Con todo, el conjunto de indicadores apun­ta a que el sector de la construcción de­sacelerará su ritmo de caída, como denota la leve mejoría de la confianza en la cons­trucción del mes de abril.
En definitiva, dada la pobre evolución que se espera de los principales componentes de la demanda interna, la capacidad de re­cuperación estará a expensas del sector ex­terior. En este sentido, el hecho de que los países no periféricos de Europa hayan ex­perimentado tasas de crecimiento eleva­das en el primer trimestre mejora las pers­pectivas para las ventas al exterior y el volumen de turistas de los próximos me­ses. De este modo, las exportaciones debe­rían proseguir su tendencia positiva. Por su parte, las importaciones también debe­rían incrementarse, pero de forma más moderada, por lo que el saldo neto exte­rior debería contribuir notablemente al crecimiento del PIB.
Para determinar el crecimiento potencial de la economía a medio plazo, es importan­te observar la marcha de indicadores como la productividad. En este ámbito, los datos de contabilidad nacional ofrecen una vi­sión mixta. Así, aunque la productividad aparente por puesto de trabajo equivalenteaumentó dos décimas hasta el 2,2%, esta variable por hora efectivamente trabajada se redujo más de un punto y medio, hasta el 0,5%, de forma que no hubo una clara mejoría. Por su parte, el coste laboral por unidad de producto continuó descendien­do pero a un ritmo menor.
En resumen, a pesar de que el proceso de recuperación parece estar bien encauzado con una proyección de crecimiento positi­va para el conjunto del año, la incertidum­bre es todavía elevada. Por un lado, uno de los riesgos negativos destacables es la posi­bilidad que prosigan las presiones infla­cionistas derivadas del aumento del precio de las materias primas, hecho que conlle­varía la pérdida de competitividad por parte de las empresas y la pérdida del po­der adquisitivo de los consumidores. Lo primero arriesgaría el impulso positivo de exportaciones mientras lo segundo podría ralentizar la reactivación de las compras por parte de los hogares. Otro factor des­favorable es el ajuste fiscal por parte del Gobierno que hace entrever que el consu­mo público retrocederá bastante en lo que resta del año, especialmente en la segunda
mitad.
Cuando un país gasta más de lo que produce y, por consiguiente, el saldo exterior de su cuenta corriente es defi­citario, el exceso de gasto debe financiarse mediante entradas netas de capital extranjero. Estas entradas generan unos pasivos frente al resto del mundo, por ejemplo en forma de deuda externa, y unas obligaciones de pago asociadas a dichos pasivos, como los intereses y la amortización de la deuda. Una manera de juzgar si un déficit exterior es sostenible consiste en evaluar si el país podrá hacer frente a estos compromisos de pagos futuros.
Como la capacidad de pago de una economía viene determinada por su nivel de renta, esta condición requiere que el nivel de endeudamiento externo (en rigor, la posición pasiva neta) no alcance una cota demasiado elevada en relación al PIB. El nivel máximo soportable seguramente ha aumentado con la mayor integración financiera que ha acarreado el proceso de globalización pero continúa variando según el país, dependiendo de factores como la composición de sus pasivos, su grado de apertura al comercio exterior o la calidad de sus instituciones.
Así, por ejemplo, un país poco atractivo para la inversión extranjera directa, incapaz de emitir deuda en su propia moneda, que no exporte demasiado y con una agencia tributaria poco sofisticada podrá sostener un nivel de deuda externa relativamente modesto. Ello explica que más del 50% de episodios de impago entre países de ren­ta media entre 1970 y 2001 sucedieran con niveles de deuda externa que no superaban el 60% del PIB.
El nivel al que se estabiliza la posición deudora neta de un país depende fundamentalmente de tres variables: el déficit exterior, entendido como el déficit corriente y de capital exceptuando el saldo por rentas de la inversión,el tipo de interés aplicable a la deuda y la tasa de crecimiento del PIB nominal. En el caso de que el tipo de interés sea superior a la tasa de crecimiento nominal del PIB, cualquier déficit exterior provoca un aumento de la deuda externa sin límite y, por lo tanto, no es sostenible. En cambio, si la tasa de crecimiento es mayor que el tipo de in­terés, la deuda tiende a estabilizarse aunque se registre un déficit de forma recurrente. Cuanto mayor es el diferen­cial entre crecimiento y tipos de interés, menor es el nivel al que se estabilizará la posición deudora para un deter­minado nivel de déficit exterior. Por ejemplo, un país con un déficit del 1% del PIB, una tasa de crecimiento nominal del PIB del 4,5% y un tipo de interés sobre sus deudas de un 3,25% estabilizaría su deuda externa en un nivel equivalente al 84% del PIB (véase la tabla anterior). Su déficit por cuenta corriente y de capital tendería a un nivel del 3,7% del PIB (1% + 3,25%*84).
En el caso de España, la posición pasiva neta frente al resto del mundo se situó en un 87% del PIB a finales de 2010. Esta posición es el resultado de combinar unos activos en el exterior equivalentes al 128% del PIB y unos pasivos del 215% del PIB. Unas tres cuartas partes de los pasivos son deuda propia­ mente dicha y el resto se reparte de forma similar entre inversión extranjera directa (en instrumentos que no son deuda) e inversiones de cartera en bolsa española. A pesar de que España incurrió en unas necesidades de financiación externas del 3,9% del PIB durante 2010, resultado de un déficit exterior excluyendo la cuenta de rentas de la inversión del 1,9% y un déficit en la cuenta de rentas del 2,0% del PIB, la posición pasiva neta mejoró en 4 puntos del PIB respecto a 2009 gracias al efecto neto de las revalorizaciones de activos y pasivos.
España también se benefició en 2010 de una tasa de remuneración sobre sus pasivos históricamente baja (2,7%) y que, además, se situó algo por debajo de la tasa de remuneración promedio de sus activos 2,9%.
La tabla anterior sugiere que el déficit exterior de España no está lejos del nivel que estabilizaría la posición pasi­va neta en la cota registrada en 2010. Si utilizamos el coste de remuneración promedio de los pasivos desde la entrada al euro, un 3,5%, y suponemos una tasa de crecimiento potencial de la economía española de alrededor del 4,5% (combinación de un crecimiento real del 2,5% y una tasa de inflación del 2%), el déficit exterior (exclu­yendo rentas de la inversión), que estabilizaría la posición pasiva neta por debajo del 90% del PIB, estaría en torno al 0,8% del PIB. Como hemos mencionado anteriormente, el déficit se situó en el 1,9% en 2010 pero preve­mos que en 2011 se reduzca hasta alrededor del 1,6% del PIB. Poco faltará entonces (ocho décimas) para alcanzar el déficit exterior que mantendría la posición externa estable a medio plazo. Sin embargo, si la prima de riesgo de la economía española se mantuviera anormalmente elevada y, por lo tanto, el coste de la deuda fuera mayor que el experimentado en el pasado, el déficit exterior debería reducirse aún más para evitar que la posición pasiva neta se disparara en exceso.
Una prima de riesgo baja, un buen ritmo de crecimiento y una buena dosis de competitividad son los ingredientes claves para estabilizar la deuda externa en un nivel sostenible. Cuál es ese nivel no es una pregunta cuya res­puesta sea única para cualquier país y cualquier momento. En todo caso, merece la pena guardar una distancia prudencial de aquellas cotas que pueden provocar vulnerabilidad a cambios en el sentimiento inversor, oscilacio­nes del tipo de interés y vaivenes de crecimiento económico. Episodios que, como hemos visto, suceden.
La Caixa